Joel Greenblatt, el hombre que batió al mercado

Transcripción de la la entrevista de Graham & Dodsville a Joel Greenblatt:

G&D: Profesor Greenblatt, ¿cuál fue su introducción a la inversión y quiénes fueron algunos inversores que directa o indirectamente le influyeron al principio de su carrera?

JG: Fui a Wharton y, como todavía hoy, me enseñaron la teoría del mercado eficiente. Esto no resonó en mí del todo bien. Entonces, creo que cuando estaba en el primer año, leí un artículo en Forbes sobre Ben Graham. El artículo describía cómo tenía esta fórmula para batir al mercado, proporcionaba una explicación de su proceso de pensamiento y describía un poco al “Sr. Mercado”. Leí ese artículo y se me encendió una bombilla: pensé: “chico, esto por fin tiene algo de sentido para mí”. Empecé a leer todo lo que pude de Benjamin Graham. También leí un libro llamado Psychology and the Stock Market, de David Dreman. Fue uno de los primeros en centrarse en las finanzas conductuales y estaba realmente adelantado a su tiempo. Empecé a leer sobre Buffett y sus cartas. Todas esas cosas resonaron muy bien en mí. Diría que soy autodidacta en ese sentido. Aprendí lo básico, entendí cómo desmenuzar los balances, las cuentas de resultados y los estados de flujos de caja en la escuela y por haber crecido en una familia de empresarios, pero mi comprensión del mercado de valores vino realmente de mi propia lectura independiente.

G&D: Pasaste algún tiempo con Richard Pzena, quien resultó ser el primer entrevistado de Graham & Doddsville, mientras estaba en Wharton. ¿Tiene alguna historia o anécdota que pueda compartir de su tiempo juntos en Wharton?

JG: Claro. Estábamos en el mismo programa y también estuvimos el mismo año en Wharton. Estábamos en un programa de licenciatura/graduación en el que obtuvo su MBA y títulos universitarios en cinco años. Estábamos en esa misma cohorte. Me hice amigo de Rich en nuestro último año como estudiante. Cuando nos unimos a ese programa por primera vez en nuestro último año de pregrado, le conté sobre algunas de las lecturas que había hecho sobre la creencia de Graham de que las fórmulas podrían usarse para determinar inversiones rentables. Decidimos hacer una tesis de maestría con otro buen amigo mío analizando el enfoque de Graham. En ese momento, no teníamos acceso a una base de datos de información bursátil. Standard and Poor’s solía publicar una Guía de acciones con información sobre el balance general y el estado de resultados de unas 5000 empresas mensualmente. La biblioteca de la escuela tenía alrededor de 10 años de estas guías.

Al no tener acceso a una base de datos, en realidad fuimos a la biblioteca. Queríamos volver y probar las fórmulas de Graham, por así decirlo. Así que fuimos a la biblioteca y revisamos manualmente las guías de acciones de S&P. Comenzamos con los A y B, que cubrían unas 750 empresas, y analizamos ocho o nueve años de datos financieros. Fue muy intensivo en tiempo. Rich también era muy bueno con las computadoras. Teníamos una computadora DEC10 que era unas seis veces el tamaño de esta sala. Rich sabía cómo tomar los datos que todos habíamos recopilado y, con las pequeñas tarjetas perforadas, introducir los datos en la computadora. Entonces pudimos probar algunas fórmulas simples de Graham. Ese trabajo terminó siendo publicado en el Journal of Portfolio Management.

G&D: ¿Cuánto tiempo dedicaste a eso?

JG: Eso fue muchas horas; Realmente no podría decírtelo. ¡Supongo que mi tiempo era más barato en ese entonces!

G&D: ¿Qué te inspiró a escribir You Can Be a Stock Market Genius?

JG: La motivación para mí fue el reconocimiento de que realmente había aprendido sobre el negocio leyendo. Pensé que era genial que estos inversores estuvieran dispuestos a compartir con los lectores lo que sabían y habían aprendido durante sus carreras. No soy muy bueno escuchando, así que me gusta aprender leyendo. Cuando estaba en la escuela, había dos cosas que parecían actividades interesantes si alguna vez tenía éxito: una era escribir y otra era enseñar. Manejamos capital externo en Gotham Capital durante diez años y luego devolvimos el capital externo en el 94, aunque continuamos manejando nuestro propio dinero. Tuvimos bastante éxito durante ese tiempo, así que pensé que si juntaba un grupo de historias de guerra como ejemplos y describía los principios que había usado para ganar dinero, sería muy instructivo para la gente. Quería escribirlo de una manera amigable y accesible para que los inversores individuales pudieran beneficiarse de él como lo había hecho yo. Empecé a escribir el libro en el 95 o 96. También comencé a enseñar en Columbia en el 96. Todavía no había enseñado MBA. Entonces, cuando estaba escribiendo el libro, no me di cuenta de que realmente lo estaba escribiendo a nivel de MBA. Supuse que debido a que lo había estado haciendo durante tanto tiempo, las personas sabían mucho más de lo que realmente saben. Así que terminé escribiendo un libro que la mayoría de los administradores de fondos de cobertura han leído, pero que quizás estaba en un nivel un poco más alto de lo que pretendía. Lo escribí de manera accesible, así que me divertí escribiéndolo, pero creo que estaba más al nivel de un MBA, no solo al nivel de un inversionista regular. Creo que fue un error que cometí porque estaba buscando educar a un grupo mucho más necesitado que los MBA y los administradores de fondos de cobertura. Esa fue realmente una de las cosas que me impulsó a seguir escribiendo hasta que pudiera lograr mi objetivo original. Estoy muy orgulloso de ese libro, pero creo que está escrito a tal nivel que tienes que ser bastante sofisticado en el análisis financiero, al menos, para sacar el máximo provecho de sus consejos.

G&D: Dada la proliferación de los fondos de cobertura desde la publicación de Stock Market Genius, ¿están disponibles hoy en día las oportunidades en algunos de esos mismos tipos de situaciones especiales?

JG: Creo que sí. Creo que siempre hay oportunidades. Lo que le ocurre a la gente que se vuelve muy buena en la inversión en situaciones especiales es que ganan mucho dinero, y luego se vuelven un poco demasiado grandes para invertir en algunas de las situaciones más pequeñas que hay. En el libro escribí que algunas de estas oportunidades son menos líquidas o más pequeñas, por lo que mucha gente no se fija en ellas. Creo que en el libro dije algo así como: “no te preocupes por ser demasiado grande para estas estrategias hasta que llegues a unos 250 millones de dólares. Cuando llegues ahí, llámame”. Yo subiría esa cifra a más de 1.000 millones de dólares hoy en día. No se puede manejar 10 mil millones de dólares y obtener tasas de rendimiento ridículas, lo más probable. Algunas personas pueden, pero tienen un gran personal, o tienen posiciones concentradas.

Todavía hay muchas estrategias en ese libro que podrían hacerte ganar mucho dinero. Creo que estas oportunidades están ahí fuera. Desde que escribí Stock Market Genius, hemos tenido una burbuja de Internet en la que la gente ponía precios estúpidos a las cosas, y luego tuvimos el año 2008, en el que las acciones se redujeron a la mitad y unos años más tarde se duplicaron. Así que decir que los activos tenían un precio correcto todo el tiempo, o que no había oportunidades, o que el mercado no se pone muy emocional y te lanza oportunidades, es un poco tonto en mi mente. Eso no hace que sea fácil desentenderse de todo el ruido que hay, pero todavía hay muchas oportunidades que uno puede encontrar.

Mi definición de inversión de valor es averiguar lo que vale algo y pagar mucho menos por ello. Todos los años, el primer día de clase, garantizo que si eres bueno valorando empresas, el mercado te dará la razón. Sólo que no garantizo cuándo. Puede ser en un par de semanas o en dos o tres años. Y el corolario es simplemente que, en la gran mayoría de los casos, dos o tres años es tiempo suficiente para que el mercado reconozca el valor que ves, si has hecho un buen trabajo de valoración. Cuando reúnes un grupo de empresas, ese proceso suele ser mucho más rápido, por término medio. Un argumento que expongo en otro de mis libros (que pocos han leído), titulado El gran secreto para el pequeño inversor, es que el mundo se ha institucionalizado mucho más a lo largo de los años, incluso más de lo que estaba cuando escribí Usted puede ser un genio de la bolsa, y eso es una verdadera ventaja para los inversores a largo plazo. Para los inversores institucionales, se puede hacer un seguimiento de todos los flujos de dinero mediante una simple métrica: qué gestores lo hicieron bien el año pasado y cuáles lo hicieron mal. Los gestores que lo hicieron bien el año pasado atraen todo el dinero y los que lo hicieron mal lo pierden.

Si usted es un gestor activo, puede tener un horizonte a largo plazo, pero sus clientes probablemente no. Por ello, la mayoría de los gestores consideran que deben ganar dinero a corto plazo. Por lo tanto, los profesionales evitan sistemáticamente las empresas que quizás no vayan a hacerlo tan bien a corto plazo. En cierto modo, ahora hay más oportunidades en esas áreas que nunca antes debido a la mayor institucionalización del mercado. Es cierto que hay algunas áreas que son más seguidas. Por ejemplo, escribí sobre las escisiones en Stock Market Genius. Por supuesto, mucha gente sigue las escisiones y, sin embargo, si se observan los estudios, parece que siguen teniendo un rendimiento superior al del mercado después de la escisión. Ciertamente, muchas de las situaciones más pequeñas son aquellas en las que existe una gran dicotomía en cuanto a tamaño o popularidad entre la empresa matriz y la escindida. Estas oportunidades siguen existiendo, en parte porque algunas son demasiado pequeñas para que la mayoría de las empresas las aprovechen. Otras oportunidades son el resultado de las emociones volátiles del mercado. Dada la institucionalización de la base de inversores, el hecho de que los mercados son emocionales y el hecho de que todavía hay muchos recovecos que ni siquiera los fondos de cobertura de éxito pueden perseguir, no me preocupa el tamaño del conjunto de oportunidades existentes.

G&D: ¿Ve algo que pueda alargar los horizontes temporales de los inversores institucionales, reduciendo así el “arbitraje temporal” del que se benefician muchos inversores en valor?

JG: No, en realidad no. La razón es que hay un problema de agencia en el que las personas que están asignando el capital no están tomando las decisiones de inversión. Estuve hablando con un señor de una de las principales dotaciones y me dijo: “Me gustaría decirle que tenemos un horizonte a largo plazo, porque deberíamos hacerlo. Pero llevo aquí 11 años, hemos tenido tres directores de inversiones, y ninguno de ellos se fue después de un periodo de rendimiento positivo.” Jeremy Grantham habló en un desayuno de Graham y Dodd hace varios años y una de sus frases que me pareció divertida, y probablemente muy, muy acertada, fue: “para los mejores inversores institucionales, su horizonte temporal es de 3.000000 años”. Ese es el horizonte para los mejores. Para muchos inversores institucionales, es incluso más corto. Así que creo que eso es todo lo que puedes esperar como gestor de inversiones.

Creo que la razón de esto es que tus inversores - tus clientes - generalmente no saben cuál fue la lógica del gestor de inversiones para cada inversión. Lo que pueden ver es el rendimiento. Está bastante claro que en el caso de los fondos de inversión, por ejemplo, el rendimiento de un determinado fondo en los últimos 1, 3, 5 y 10 años tiene muy poca correlación con el rendimiento futuro en los próximos 1, 3, 5 y 10 años. Así que a los inversores institucionales les queda predecir quién lo hará bien en el futuro, lo que intentan hacer observando el proceso del gestor. Para la mayoría de los clientes, el proceso del gestor no es transparente y los fundamentos de las decisiones de inversión no están claros. Los clientes tienden a tomar decisiones en horizontes temporales mucho más cortos de lo necesario para juzgar la habilidad y el juicio y otras cosas de esa naturaleza. Así que creo que los horizontes temporales son cada vez más cortos, no más largos. No corremos el riesgo de que la gente amplíe sus horizontes temporales a la hora de juzgar a los gestores. Creo que el arbitraje del tiempo será el “último hombre en pie”, claramente.

G&D: Su carrera ha sido realmente, desde el punto de vista de la inversión, compuesta de dos partes. Al principio de su carrera, realizó inversiones más concentradas en situaciones especiales. Ahora, invierte de forma más diversificada en empresas de mayor calidad. ¿Qué impulsó este cambio?

JG: Ya he hablado de la investigación que hicimos sobre las estrategias de Graham. Alrededor de 2003, mi socio, Rob Goldstein, y yo decidimos investigar nuestras propias estrategias, que habían evolucionado para parecerse a la forma en que Buffett ve el mundo. La visión del mundo de la inversión de Graham era “comprar barato”. Buffett añadió un pequeño giro que probablemente lo convirtió en una de las personas más ricas del mundo. Esencialmente dijo, “bueno, si puedo comprar un buen negocio barato, eso es aún mejor”.

Así que probamos los principios detrás de lo que miramos cuando valoramos las empresas. Los resultados fueron muy sólidos. Mi escrito sobre los resultados de nuestra primera prueba constituyó la base de El pequeño libro que vence al mercado. El resultado fue que las empresas que se encontraban en el primer decil, basándose en medidas cuantitativas que indicaban que eran baratas y buenas, obtuvieron mejores resultados que las del segundo decil, que obtuvieron mejores resultados que las del tercero, y así sucesivamente. Fue bastante impactante y sorprendente. Nos inició en un largo camino de investigación que trataba de sistematizar la forma en que siempre habíamos valorado las empresas. Fuimos capaces de lograr rendimientos muy robustos a largo/corto plazo. Fuimos capaces de añadir tanto valor en el lado corto como en el lado largo. Así que pudimos crear carteras largas/cortas muy diversificadas con rendimientos relativamente suaves. Ni siquiera sabíamos que podíamos hacer eso antes de ver los resultados de nuestra investigación.

No hay absolutamente nada de malo en lo que escribí en You Could Be a Stock Market Genius - es lo que hice durante casi 30 años. Pero hace unos tres o cuatro años, mi socio y yo decidimos que realizar una investigación realmente profunda sobre un puñado de empresas es un trabajo a tiempo completo si quieres hacerlo bien. Por otro lado, valorar de forma más sistemática un gran número de empresas a lo largo del tiempo es un trabajo enorme en sí mismo debido a la gestión del riesgo y otras responsabilidades. Aunque son un poco diferentes, ambas estrategias son estupendas y ambas son trabajos a tiempo completo. Llevaba mucho tiempo haciendo una cosa y me fascinaban los resultados de nuestra investigación del enfoque de valoración sistemática.

Cuando uno está muy concentrado, tiene la posibilidad de obtener rendimientos anualizados del 20, 30, 40%. Tal vez si estoy dispuesto a aceptar rendimientos algo menores, digamos de mediados de la década, y lograr un rendimiento más suave compuesto al mismo tiempo, entonces eso también es bastante atractivo. Un enfoque no es mejor que el otro. Hay un interesante equilibrio entre la volatilidad que estás dispuesto a aceptar y el dinero que potencialmente vas a ganar. Si volviera a empezar, haría exactamente lo mismo que antes. Y ahora que estamos bien establecidos, creo que el principal atractivo del enfoque sistemático es que es algo un poco nuevo y diferente, aunque reitero que en realidad es lo mismo que siempre hemos hecho con un enfoque ligeramente diferente.

G&D: Hemos escuchado a otros inversores que utilizan su propio enfoque de fórmula para invertir decir que, de vez en cuando, les pica el deseo de cambiar su modelo o de anularlo. ¿Ha tenido alguna vez este impulso y es difícil de resistir?

JG: La única forma que Rob y yo conocemos de valorar las empresas es a través de diversas medidas de valor absoluto y relativo. Por supuesto, no funcionará para todas las empresas, pero en promedio funciona bastante bien. Hay algunas empresas que compramos que pueden hacer que te rasques la cabeza. Por otra parte, a lo largo de la historia hemos sido bastante buenos seleccionadores de valores, y no hemos podido mejorar nuestros resultados escogiendo lo que claramente no queremos. Hay un determinado medicamento en el mercado fabricado por una pequeña empresa farmacéutica. Esta empresa se consideraba una compra muy atractiva según una de nuestras pantallas. Pero yo sabía por qué parecía barata: su medicamento principal dejaba de estar patentado al año siguiente y las acciones tenían un precio acorde. Mi inclinación podría haber sido anular la recomendación de la fórmula porque sabía exactamente lo que estaba pasando. No era un gran secreto. Sin embargo, no anulé nada, y la empresa descubrió posteriormente una forma de ampliar la patente un poco más, lo que hizo que el precio de las acciones se duplicara en los seis meses siguientes. Creo que esa ha sido nuestra experiencia. Parte del futuro es desconocido, pero hay algunos casos en los que se puede hacer una apuesta calculada de riesgo/recompensa. Una cosa que diría es que una característica común de muchas de las acciones que compramos es que todo el mundo las odia. Lo hacemos con frecuencia.

G&D: Antes ha mencionado la toma de posiciones cortas. ¿Puede tener éxito en esta área simplemente vendiendo en corto las empresas en los deciles más bajos de sus pantallas, es decir, haciendo sistemáticamente lo contrario de su enfoque largo?

JG: Cuando compramos cosas, nos gustan las empresas que invierten bien su capital; generan grandes cantidades de flujo de caja en relación con el precio que estamos pagando. En el lado corto, nos gustaría estar cortos, en general, de empresas de alto precio y devoradoras de efectivo. Así que es esencialmente lo contrario de nuestro enfoque largo. Sin embargo, hay que equilibrar el riesgo.

En la edición original de El pequeño libro que bate al mercado, agrupé los valores de la “fórmula mágica”, como yo los llamaba -o los valores que se consideraban sistemáticamente buenos y baratos- en deciles. El decil uno era la mejor combinación de bueno y barato. El decil dos era el segundo mejor, y el décimo decil estaba compuesto por empresas que obtienen pésimos rendimientos del capital tangible, pero que sin embargo eran caras. Hubo una gran diferencia de rendimiento entre el decil uno y el decil diez cuando hicimos el estudio, y funcionó en orden como he mencionado antes. El decil uno ganaba al dos, el dos ganaba al tres, el tres ganaba al cuatro, hasta llegar al decil diez. Casi todos los estudiantes que he tenido, y cientos de correos electrónicos después de la publicación del libro, han dicho: “Joel, tengo esta gran idea para ti. ¿Por qué no compras el decil uno y corres el decil diez? Eliminarás el riesgo de mercado y ganarás un 15% o 16% al año”. Hice ese experimento en el epílogo de la adición revisada de El Pequeño Libro, y los resultados mostraron que no se podía calcular una tasa de rendimiento compuesta porque se perdía todo el dinero. En algún momento del primer trimestre de 2000, los cortos subieron mucho y los largos bajaron de tal manera que la pérdida combinada fue tan severa que te arruinaste.

Hubo un par de cosas un poco injustas al respecto porque mantuvimos las carteras durante un año, y no nos reajustamos a medida que perdíamos dinero. Lo que intentaba mostrar a alto nivel era que si escribía un libro que tuviera una fórmula y que funcionara todos los días y todos los meses y todos los años, todo el mundo la usaría y dejaría de funcionar. Por lo tanto, la fórmula mágica, como toda la inversión en valor, puede dar rendimientos ruidosos en el corto plazo, pero también por eso sigue funcionando.

G&D: En la clase, usted habló de cómo intenta evaluar lo barato o caro que está el mercado en cualquier momento. ¿Puede hablarnos de su opinión sobre el mercado actual y de cómo lo ve?

JG: Por supuesto, hemos analizado cada acción del índice Russell 1000, los mil valores más grandes de Estados Unidos por su capitalización bursátil. Hemos analizado estos valores a lo largo de la historia, es decir, el rendimiento del flujo de caja libre ponderado por la capitalización del mercado del Russell 1000 en cada día de los últimos veinte años, y ahora mismo estamos en el percentil 87 hacia lo barato, lo que significa que el mercado medido por el Russell 1000 sobre la base del flujo de caja libre sólo ha sido más barato el 13% de las veces en los últimos 23 años. Cuando ha estado tan barato, la rentabilidad futura del Russell ha sido de alrededor del 17% y luego de alrededor de -30 años. Esto no quiere decir que las perspectivas del mercado sean mejores o peores de cara al futuro - probablemente estén un poco por debajo de la media para el periodo futuro y, por tanto, se podría decir que quizás no lo hará tan bien como implicarían las rentabilidades históricas. Pero, incluso en el percentil 50, uno esperaría ganar un 8% o un 9% basándose en la historia de los últimos veintitantos años, así que yo diría que si tuviera que elegir entre estar más largo o más corto, estaría más largo. Es un momento muy atractivo para invertir en el mercado, a pesar de las subidas que hemos visto en el último año.

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G&D: Volviendo a la primera parte de su carrera como inversor, usted habló sobre la transmisión de ideas. ¿Cuántas ideas ha dejado pasar por cada una de las que ha acabado actuando?

JG: Es una pregunta difícil. Diría que obviamente depende de lo selectivo que seas. Si he mirado 40 o 50 ideas y, aunque quizás 12 o 13 de ellas hubieran funcionado, si acabo comprando sólo una, no pasa nada. Está bien, siempre que la que elija funcione. No importa que haya perdido 11 o 12. No perder dinero es una buena manera de asegurarse de que su cartera tiene un buen perfil de riesgo/recompensa. Una de las cosas que dije en Usted puede ser un genio de la bolsa es que si no pierde dinero, la mayoría de las alternativas son buenas. Incluso si no sabes cuál es el lado positivo -si sólo sabes que hay un lado positivo- puedes crear escenarios en los que tengas una excelente relación riesgo/recompensa. Las posiciones con una desventaja limitada son los tipos de posiciones en los que he cargado en el pasado. No son las posiciones con mayor rentabilidad. Podía comprar mucho sabiendo que no perdería mucho y que había buenas posibilidades de que valiera mucho más con el tiempo. Como mínimo, sabía que mi lado negativo estaba bien - protegido y así podía crear un riesgo/recompensa asimétrico diciendo que si no pierdo mucho, no hay muchas alternativas más que ganar dinero

Otra cosa que he dicho en mi clase es que si estás tratando de analizar una inversión y hay mucha incertidumbre con respecto a una empresa -ya sea una nueva tecnología o nuevos competidores, o cualquier otra cosa- o la industria en general es incierta de tal manera que es muy difícil predecir lo que va a suceder en el futuro, simplemente sáltate esa y encuentra una que puedas analizar. Si inviertes en seis u ocho cosas que has analizado detenidamente, y si eres bastante bueno en la valoración y tienes un largo horizonte de tiempo para ver cómo se desarrolla tu valoración objetivo, entonces te irá increíblemente bien incluso si sólo aciertas en cuatro o cinco de las ideas. Esto es especialmente cierto si incluyes un margen de seguridad para no perder demasiado en las que te equivocas.

Lo que dije al principio es cierto: si eres bueno valorando empresas, el mercado acabará dándote la razón. Pero eso es eventualmente. Puede ser en un par de semanas o en un par de años, y eso es una gran diferencia. La definición tradicional de arbitraje siempre ha sido algo así: compra oro en Nueva York y véndelo simultáneamente en Londres, y ganarás un dólar. Pero si te dijera: “Bueno, te garantizo que ganarás un dólar, pero podrías perder la mitad de tu dinero primero, y podrías tardar tres años en ganar ese dólar, y va a rebotar al azar en el ínterin”, eso no es exactamente arbitraje en el sentido tradicional. Ciertamente, no es un arbitraje sin riesgo, pero es un tipo de arbitraje: es un tipo de arbitraje de tiempo. Eso es muy difícil de hacer para la gente. Además, no siempre se acierta con la valoración. Sí, si has hecho un buen trabajo de valoración, el mercado te dará la razón. Yo diría que la mayoría de la gente no puede valorar bien la mayoría de las empresas. Sin embargo, si eres muy selectivo, puedes valorar bien ciertas empresas. Y eso es lo que yo pensaría hacer.

G&D: Con respecto a su estrategia de gestión del riesgo, el dimensionamiento adecuado de las posiciones ha sido tradicionalmente un área de interés para usted, ¿correcto?

JG: Sí, la gente decía “cómo puedes tener sólo seis u ocho empresas”, porque durante gran parte de mi carrera, seis u ocho posiciones representaban más del 80% de mi cartera. La gente pensaba que era una locura debido a la volatilidad y a la relación de Sharpe o a lo que se quiera ver, pero la cuestión es que yo lo veo de forma diferente. No veo las acciones como trozos de papel que rebotan. Las veo como participaciones en empresas.

Uno de los ejemplos que da Buffett es el siguiente: supongamos que vendes tu negocio y tienes un millón de dólares. Entras en una ciudad y quieres invertir el dinero de forma conservadora. Puede que mire a su alrededor y vea que hay 50 empresas en la ciudad, pero quiere intentar elegir las que cree que tienen un buen futuro y que podría comprar a un precio razonable. Si eliges seis u ocho de ellos, la mayoría de la gente pensaría que poseer una participación en la barbería, el hotel y cualquier otro negocio que creas que tiene buenos clientes que seguirán creciendo con el tiempo a medida que la ciudad crezca, es una forma bastante conservadora de actuar. No estás invirtiendo todo tu dinero en un solo negocio, sino que eliges seis u ocho negocios que has investigado cuidadosamente, que tienen una gestión sólida y que parecen tener buenas franquicias. Eso me parece bastante conservador. Así es como veo la posesión de una cartera de acciones. Una vez más, no son trozos de papel que rebotan.

Si eres un accionista a largo plazo y posees una cadena de tiendas en el Medio Oeste y algo malo le sucede a Grecia, puede haber algún pequeño impacto, pero no vas a vender tu negocio por la mitad de lo que crees que vale de repente. Si soy accionista de empresas, necesito tener una perspectiva a largo plazo de que las cosas funcionarán más o menos como espero, de lo contrario no debería poseerlas.

G&D: ¿Hay algo en su formación que le haya predispuesto a tener una mentalidad a largo plazo y un compromiso para garantizar un margen de seguridad para cada inversión, o es algo que ha desarrollado con el tiempo?

JG: Es una mentalidad que desarrollé desde que era estudiante universitario. Como he mencionado antes, me interesé por este negocio leyendo a Ben Graham. Eso es lo que resonó en mí, así que ¿qué puedo decir? El margen de seguridad y cómo pensar en el Sr. Mercado son cosas en las que pensé muy pronto en mi carrera de inversor. Los principios de Graham parecían lógicos y sencillos, ¡lo suficientemente sencillos como para que yo los entendiera! Así que empecé a leer, pensar y experimentar. Algunas cosas hay que aprenderlas haciéndolas mal, así que animo a la gente a arriesgarse a equivocarse. No se puede ser un buen inversor sin invertir. A medida que adquieres experiencia, empiezas a entender la relación riesgo/recompensa; empiezas a entender qué parece una buena oportunidad y qué no; reconoces cuándo tienes más conocimientos que el mercado sobre un tema determinado y cuándo no. Así que se trata de comparar las situaciones con tu historial de oportunidades. También he dicho en clase que una de las cosas importantes que hay que mirar no es sólo lo que está disponible ahora, sino lo que crees que puede estar disponible en el futuro, y esa perspectiva llega con el tiempo.

Otra cosa es que, desgraciadamente, no se aprende tanto de los éxitos, sino de las cosas que se estropean. Hay que meter la pata un poco para aprender lo que no hay que volver a hacer y para recordarlo también. Pero hay que combinar esto con el proceso de pensamiento correcto, que creo que es la clave. Hay mucha gente inteligente por ahí. Mucha gente tiene habilidades financieras y la mayoría fracasa. La diferencia entre los que tienen éxito y los que fracasan es la perspectiva -el punto de vista de cómo miran el mercado- que realmente se remonta a Ben Graham y a mantener ese horizonte a largo plazo y a entender cómo filtrar el ruido. La gente es bombardeada a diestra y siniestra con información, incluso más ahora; puedes enterrarte todo lo que quieras. Por lo tanto, se necesita un filtro sencillo a través del cual mirar el mundo. Los que tienen una línea de base desde la que pueden contextualizar realmente todo lo que miran son las personas que tienen éxito. Muchas cosas son impulsadas por la emoción. Cuando las cosas se ponen feas, mientras siga creyendo que mi trabajo es bueno y que mi proceso de pensamiento es correcto, tengo que aguantar. Aunque parezca fácil, es muy difícil hacerlo.

G&D: A lo largo de los años, usted ha aportado capital a diferentes inversores: Robert Goldstein, Brian Gaines y algunos otros. ¿Hubo algún punto en común entre estos inversores que le diera la confianza para proporcionarles capital en una etapa relativamente temprana de sus carreras?

JG: En realidad, sólo me fijo en el proceso de pensamiento. Los encontré antes de que tuvieran un historial, ¿verdad? Así que quieres encontrar gente que piense correctamente. Cuando escucho una propuesta de inversión o una tesis de inversión, me fijo en si se han formulado todas las preguntas correctas y si el proceso de pensamiento es claro. Los que piensan con claridad destacan. Algunas personas son buenas en eso; otras son excelentes en eso. He corregido un millón de trabajos y he hablado con mucha gente, y he escuchado muchas ideas a lo largo del tiempo. Hay un cierto proceso de pensamiento y claridad de ideas que tienen los que son grandes en esto. O tal vez están pasando por los pasos que yo esperaría pasar si estuviera viendo la misma idea. Eso no significa que lo que dicen vaya a funcionar siempre, pero sí indica que podrían tener una buena media de bateo con el tiempo. Esto no significa que no haya otras formas de ganar dinero, simplemente no son mis áreas de experiencia. En mi círculo de competencia, quizá pueda reconocer a otras personas que piensan de forma similar, que creo que hacen el trabajo, y eso es realmente lo que me atrae con el tiempo.

G&D: Un par de cosas relacionadas con la escuela… ¿Le resulta más difícil enseñar lo que sabe sobre inversión a los estudiantes de MBA que invertir realmente? ¿Hay partes que le resulten más difíciles o frustrantes?

JG: Este es mi decimoséptimo año enseñando, así que creo que la parte frustrante estaba presente más cuando empecé. Al principio no era especialmente buena expresando lo que pensaba. Lo mejor de la enseñanza es que tienes que reducir los principios básicos de por qué has hecho ciertas cosas y por qué no, qué ha tenido éxito y qué no. Todo ello se reduce a unos principios que la gente puede aprender a utilizar para que les vaya bien a ellos mismos. Aprender a hacer eso me ha resultado muy útil: me ha servido para escribir, me ha servido para mis propias inversiones. Intento sentarme y averiguar cuál es la mejor manera de explicar algo que estoy viendo de una manera muy simple y directa. Si no puedes explicarlo de forma sencilla y directa, probablemente no lo entiendas del todo bien. No soy un científico de cohetes y nada de esto es ciencia de cohetes. Sólo se trata de entender algunos principios básicos muy simples que, por alguna razón, mucha gente no puede cumplir. Pero hay otros que sí pueden. Los MBA de Columbia tienen herramientas para ser inversores de éxito, pero muchos no lo serán. Algunos, sin embargo, si tienen la mentalidad y la ética de trabajo adecuadas, tendrán éxito.

G&D: Como ha dicho, este es su 17º año de enseñanza. ¿Ha notado algún cambio en los estudiantes a lo largo de los años?

JG: Creo que el “negocio de la gestión del dinero” se ha hecho más popular con los años que cuando yo empecé. Cogí mi primer trabajo en 1981 y el mercado no había subido en 13 años, así que no era algo muy popular. Ha habido olas. Durante la burbuja de Internet, la enseñanza de la inversión en valor era, digamos, no tan apreciada. Yo diría que el crecimiento del negocio de los fondos de cobertura y del negocio de la gestión del dinero a lo largo de los años ha hecho que más gente se interese por esta área. Creo que se ha convertido en un campo más popular y por eso, el primer día de cada semestre, les digo a mis alumnos que no creo que haya un gran valor social de esta carrera. Además, si yo la enseño, eso es un paso más para hacer algo socialmente valioso. Así que sólo pido que si aprenden las habilidades en la clase y tienen éxito con ellas, que usen ese éxito para el bien. En otras palabras, les pido a mis alumnos que busquen una forma de devolver algo que sea significativo para ellos.

G&D: A este respecto, sabemos que la organización Success Academy Charter Schools es algo que le apasiona especialmente. ¿Podría hablarnos un poco de esta organización?

JG: Por supuesto. Realmente se remonta a enseñar a un hombre a pescar. Uno quiere devolver algo de una manera que se pueda aprovechar y que permita ayudar a alguien a tener una buena vida que de otra manera no tendría esa oportunidad. Puedes hacerlo de tal manera que se ayuden a sí mismos y lo hagan con las herramientas que les das.

En mi opinión, la educación es una de las formas más eficaces de retribución. Los sistemas escolares públicos típicos son sistemas de estilo soviético, en los que no hay recompensas ni castigos por los buenos o malos resultados. La excusa habitual para la falta de éxito de los niños necesitados es que no hay suficiente dinero o que los padres no se preocupan o que los niños son estúpidos. Esas suelen ser las razones que se dan. En lugar de argumentar en contra de esos puntos -porque no soy muy político-, lo que esperaba hacer a través de la Success Academy era participar en un proyecto en el que pudiéramos utilizar los mismos o menos recursos en comparación con las escuelas existentes y tener éxito con los mismos niños. Pensamos en ello como en un modelo de negocio: estableces un prototipo y luego lo reproduces y perfeccionas el proceso una y otra vez. Mi esperanza era que si podíamos repetirlo 30 o 40 veces con los mismos niños, con menos dinero, entonces se acabarían esas viejas excusas. Pues bien, son los mismos niños, tenemos menos dinero, los padres se preocupan y estos niños son bastante inteligentes. Incluso un niño que puede ser considerado promedio en otra escuela puede lograr un nivel extremadamente alto.

Ahora tenemos 14 escuelas y esperamos construir 40. El año que viene abriremos otras seis escuelas mientras intentamos repetir el éxito que hemos tenido hasta ahora. Hasta ahora, estos niños de comunidades con grandes necesidades están superando a Scarsdale y a todos los mejores distritos escolares de Nueva York. El problema ha sido la replicación. Siempre se puede tirar el dinero en una escuela individual, convertirla en una escuela privada, y tal vez sea muy buena. El reto, sin embargo, es hacerlo con menos dinero o con el mismo dinero que el estado y luego replicarlo una y otra vez, lo cual es algo realmente difícil de hacer manteniendo la cultura y los niveles de rendimiento altos. Como tenemos los mismos niños que las escuelas públicas normales, todos nuestros niños son seleccionados por sorteo. Si las escuelas Success pueden demostrar que se puede hacer, con suerte, ayudarán a mover el sistema.

Lo bueno de este negocio es que si tenemos éxito, otras comunidades pueden fijarse en lo que funciona aquí y pueden “robar” la propiedad intelectual de la organización. El objetivo es demostrar primero que hemos tenido éxito con este sistema y luego compartirlo con el mayor número posible de personas que quieran aprender a hacerlo también. Si funciona, esperamos que se incorpore al sistema. Ahora mismo, cada escuela que abrimos se enfrenta a un reto de una forma u otra. Esperemos que, con sólo poner los hechos en blanco y negro, seamos capaces de hacer una buena declaración.

G&D: ¿Algunas otras palabras de despedida para nuestros lectores?

JG: Si quieres ser bueno en la inversión, lee mucho y practica mucho. Aunque no sea mucho dinero, es dinero real. No te engañes pensando que esto es todo lo que tienes que hacer para llevar una vida de éxito. Esto es divertido para mí; es fascinante. No hay nada malo en este campo pero, como he dicho antes, no creo que tenga mucho valor social. Probablemente se puede decir lo mismo de muchas ocupaciones que no salvan vidas cada día, así que no hay que sentirse mal por ello. Pero me gustaría animar a las personas que se dedican a la inversión y que acaban teniendo éxito en ella, a que busquen una forma de devolver algo. Muchos de los que están leyendo esto son MBAs de Columbia y casi todos ellos son, o serán, exitosos en algún campo. Si puedes encontrar una buena manera de devolver algo que sea significativo para ti, eso es aún más divertido que tener éxito en lo que sea que elijas hacer. Tenlo en cuenta.

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La fórmula famosa de Joel:

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Está bastante desfasada hoy en día, porque las empresas tecnológicas no tienen tantos activos como las industriales. Al menos, tangibles.

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Joel Greenblatt es uno de los mejores inversores; sin embargo, creo que los fondos Gotham son suyos y lo han hecho bastante regular

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Su sistema está desfasado. Aún así es muy interesante conocerlo.

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